韓國(guó)散戶(hù)“掃貨”中國(guó)股票、韓國(guó)股民狂買(mǎi)A股……前些日子，關(guān)于韓國(guó)投資者大量買(mǎi)入中國(guó)股票的消息突然在網(wǎng)絡(luò)走紅。

今年2月，韓國(guó)投資者對(duì)中國(guó)內(nèi)地和香港市場(chǎng)股票的月度交易額達(dá)7.82億美元，環(huán)比增長(zhǎng)近兩倍，創(chuàng)2022年8月以來(lái)新高，且遠(yuǎn)超同期韓國(guó)投資者對(duì)歐洲和日本股市的投資規(guī)模。

青睞中國(guó)股票的投資者不只是韓國(guó)散戶(hù)，韓國(guó)銀行、韓國(guó)國(guó)民年金等很早便涉足A股。近兩年來(lái)，多只A股的破產(chǎn)重整也出現(xiàn)了韓國(guó)資本的身影。證券時(shí)報(bào)記者注意到，這個(gè)韓國(guó)資本背后似乎是由一位中國(guó)博士帶領(lǐng)的團(tuán)隊(duì)在操盤(pán)。

頻頻參與困境企業(yè)重整

截至3月14日收盤(pán)，ST花王股價(jià)報(bào)收于8.10元/股。相較于前期階段性高點(diǎn)有所回落，但即便如此，參與公司重整的產(chǎn)業(yè)投資人依然浮盈可觀。因?yàn)槠淦骄止沙杀局挥?.35元/股。

根據(jù)上市公司此前披露，其重整投資人逾10位。其中，一家名為松樹(shù)慧林（上海）私募基金管理有限公司（下稱(chēng)“慧林基金”）的企業(yè)以財(cái)務(wù)投資人身份出現(xiàn)。

相關(guān)招聘信息介紹，慧林基金是一家外資控股的境內(nèi)私募股權(quán)投資基金管理人。公司重點(diǎn)關(guān)注上市公司并購(gòu)重組、司法重整等綜合性業(yè)務(wù)。

慧林基金成立于2016年，前身為上海泓琥私募基金，由兩位自然人持股。2021年7月，松樹(shù)銘志（上海）股權(quán)投資管理有限公司（下稱(chēng)“松樹(shù)銘志”）收購(gòu)了慧林基金全部股權(quán)。松樹(shù)銘志系Pine Tree Hong Kong Investment Holdings Limited（下稱(chēng)“香港松樹(shù)”）的全資子公司。香港松樹(shù)系韓國(guó)松樹(shù)投資管理有限公司（下稱(chēng)“韓國(guó)松樹(shù)”）的下屬公司。

韓國(guó)松樹(shù)系全球知名的投資企業(yè)，曾收購(gòu)帝亞吉?dú)W集團(tuán)旗下的溫莎威士忌。以松樹(shù)銘志為平臺(tái)，韓國(guó)松樹(shù)對(duì)A股重整市場(chǎng)進(jìn)行了深度布局。

早前，*ST中利2024年的重整中，寧波銘志企業(yè)管理有限公司（下稱(chēng)“寧波銘志”）作為財(cái)務(wù)投資人與公司簽署了重整投資協(xié)議。寧波銘志成立于2021年，注冊(cè)資本100萬(wàn)元。

企查查顯示，寧波銘志的全資股東正是松樹(shù)銘志。寧波銘志指定了第三方主體上海銘志慧新能源合伙企業(yè)(有限合伙)（下稱(chēng)“上海銘志慧”）作為投資主體，代其出資并受讓*ST中利轉(zhuǎn)增的股票。寧波銘志持有上海銘志慧9.8%股權(quán)，系其執(zhí)行事務(wù)合伙人。

寧波銘志也間接參與了ST花王的重整。彼時(shí)，蘇州益波元企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙）（下稱(chēng)“蘇州益波元”）作為財(cái)務(wù)投資人認(rèn)購(gòu)了轉(zhuǎn)增股份。寧波銘志持有蘇州益波元20.8388%股權(quán)。

此外，ST步步高去年實(shí)施的重整中，慧林基金同相關(guān)方組成聯(lián)合體中選財(cái)務(wù)投資人。ST步步高的公告明確指出，慧林基金是一家以困境企業(yè)重整為主的私募股權(quán)基金。

投資老將掌舵

松樹(shù)銘志的主要負(fù)責(zé)人均在投資界從業(yè)多年。

公司董事長(zhǎng)姚宏出生于1974年，系博士、高級(jí)經(jīng)濟(jì)師。其曾任黃浦區(qū)國(guó)家稅務(wù)局科員、上海市財(cái)政局辦公室副主任，高林資本合伙人、宅急送監(jiān)事會(huì)主席等職務(wù)，現(xiàn)任上海圖鴻港企業(yè)管理執(zhí)行事務(wù)管理人、濟(jì)川藥業(yè)獨(dú)董等。高林資本主要從事股權(quán)投資等業(yè)務(wù)，管理規(guī)模在50億元至100億元區(qū)間。

公司執(zhí)行董事、總經(jīng)理李文浩出生于1982年，理科碩士。其曾在華融資產(chǎn)、長(zhǎng)城資產(chǎn)等公司從事投資并購(gòu)業(yè)務(wù)，期間還曾在廣譽(yù)遠(yuǎn)、上工申貝擔(dān)任董事。2018年5月，李文浩成為香港松樹(shù)總經(jīng)辦總經(jīng)理。2020年6月，其逐步擔(dān)任松樹(shù)銘志相關(guān)管理職務(wù)。

目前來(lái)看，兩人搭檔的戰(zhàn)績(jī)很漂亮。松樹(shù)銘志選中的幾只重整股票都取得了超額浮盈。

慧林基金以約1.35元/股的價(jià)格，受讓了ST花王轉(zhuǎn)增的股票1284.77萬(wàn)股，目前這部分股票市值約1.04億元，浮盈8672萬(wàn)元（按照3月14日收盤(pán)價(jià)估算，下同）。

蘇州益波元認(rèn)購(gòu)的2806.07萬(wàn)股的原始投資額為3788萬(wàn)元，當(dāng)前市值為2.27億元，浮盈1.9億元。按照寧波銘志對(duì)蘇州益波元的出資比例估算，其浮盈逾3900萬(wàn)元。

*ST中利重整財(cái)務(wù)投資人的股份受讓價(jià)格為0.80元/股。截至3月14日收盤(pán)，公司股價(jià)報(bào)收于2.49元/股。財(cái)務(wù)投資人的浮盈比例為211.25%。

在ST步步高的重整中， 慧林基金以2.5元/股的價(jià)格受讓了840萬(wàn)股股票，受讓總價(jià)為2100萬(wàn)元。ST步步高當(dāng)前的股價(jià)為4.33元/股?；哿只鸪止筛∮?537.2萬(wàn)元。

不過(guò)，由于財(cái)務(wù)投資人的持股鎖定期基本為12個(gè)月，韓國(guó)松樹(shù)方面最終能實(shí)現(xiàn)多少盈利還有待觀察。

韓國(guó)松樹(shù)也曾在A股栽跟頭。2021年，寧波銘志曾向豆神教育提供日常運(yùn)營(yíng)資金，但這筆投資出現(xiàn)了糾紛，雙方為此對(duì)簿公堂。

對(duì)于松樹(shù)銘志的投資策略，記者3月14日曾聯(lián)系姚宏，他表示公司不接受采訪。

監(jiān)管政策逐步完善

韓國(guó)資本青睞A股重整交易的背后，是整個(gè)市場(chǎng)的投資浪潮涌動(dòng)。

重整是《中華人民共和國(guó)企業(yè)破產(chǎn)法》中的重要內(nèi)容，是指在人民法院受理破產(chǎn)申請(qǐng)后、宣告?zhèn)鶆?wù)人破產(chǎn)前，對(duì)債務(wù)人進(jìn)行重新整頓和調(diào)整的過(guò)程。

有數(shù)據(jù)顯示，2020年至2024年，A股市場(chǎng)分別有17家、23家、21家、27家和37家企業(yè)向法院申請(qǐng)或被申請(qǐng)重整并發(fā)布相關(guān)公告。在2024年，有11家上市公司的重整計(jì)劃執(zhí)行完畢，合計(jì)吸引了28家產(chǎn)業(yè)投資人和超百家財(cái)務(wù)投資方參與。

“破產(chǎn)重整為困境上市公司提供了風(fēng)險(xiǎn)出清路徑，形成價(jià)值修復(fù)窗口期。重整完成后，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)與經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流改善可顯著提升股權(quán)估值中樞。”上海偕灃資產(chǎn)管理有限公司合伙人馮煌表示，未來(lái)產(chǎn)業(yè)投資人注入核心資產(chǎn)的想象空間比較大，而且通過(guò)破產(chǎn)重整進(jìn)去比市場(chǎng)化拿到控股權(quán)價(jià)格更低，能更好地控制風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于財(cái)務(wù)投資人來(lái)說(shuō)，產(chǎn)業(yè)投資人背景比較強(qiáng)的話(huà)，低成本拿到的資產(chǎn)安全性很高。這是當(dāng)前上市公司重整火熱的主要原因。

目前來(lái)看，關(guān)于債權(quán)人、投資人的利益及風(fēng)險(xiǎn)分配等尚存在一定爭(zhēng)議。

據(jù)《2025年A股并購(gòu)報(bào)告》，2024年11家被法院裁定受理重整且已執(zhí)行完畢的上市公司中，債權(quán)人以股抵債的價(jià)格較重整協(xié)議簽署日收盤(pán)價(jià)的溢價(jià)率平均值為114.62%。產(chǎn)業(yè)投資人受讓上市公司轉(zhuǎn)增股份的價(jià)格大多數(shù)在1元/股左右，較重整協(xié)議簽署日收盤(pán)價(jià)的溢價(jià)率平均值為-66.14%，財(cái)務(wù)投資人的平均溢價(jià)率為-55.84%。

在馮煌看來(lái)，權(quán)益調(diào)整過(guò)度稀釋原股東利益、部分重整投資人以顯著低于市價(jià)入股，這不利于重整市場(chǎng)的長(zhǎng)期穩(wěn)健發(fā)展。

監(jiān)管層正在進(jìn)一步完善上市公司重整制度，堵住交易漏洞。

去年12月，最高人民法院和證監(jiān)會(huì)聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于切實(shí)審理好上市公司破產(chǎn)重整案件工作座談會(huì)紀(jì)要》，旨在提升退市公司破產(chǎn)重整案件的審理質(zhì)量，保護(hù)相關(guān)方的合法權(quán)益。

3月14日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《上市公司監(jiān)管指引第11號(hào)——上市公司破產(chǎn)重整相關(guān)事項(xiàng)》（下稱(chēng)“《指引》”），規(guī)定資本公積轉(zhuǎn)增比例不得超過(guò)每十股轉(zhuǎn)增十五股；重整投資人入股價(jià)格不得低于市場(chǎng)參考價(jià)的五折，市場(chǎng)參考價(jià)按重整投資協(xié)議簽訂日前二十、六十或一百二十個(gè)交易日均價(jià)之一確定等。該文件自發(fā)布之日起實(shí)施。

馮煌認(rèn)為，《指引》實(shí)施的時(shí)機(jī)非常好，明確轉(zhuǎn)增比例上限，限制無(wú)序擴(kuò)張；設(shè)定入股價(jià)格下限，避免利益輸送；明確禁止重整計(jì)劃未完成時(shí)提前確認(rèn)債務(wù)重組收益虛增利潤(rùn)，強(qiáng)化財(cái)務(wù)真實(shí)性等，“監(jiān)管機(jī)構(gòu)明顯洞察到了交易中的實(shí)際問(wèn)題”。